12月25日，中科招商开盘后大涨，涨幅达41.86%。据公告，中科招商股票于2017年12月26日被股转系统强制终止挂牌。公司此前发布“摘牌”后续计划，5年分红两成，积极引进战投。业内人士分析认为，中科招商被股权公司强制摘牌，从某种意义上来说，是新三板市场发展的一个缩影：从原先狂热式的规模扩张，走向规范，逐渐告别新三板私募机构的野蛮生长时代。

整改不达标终被强制摘牌

尽管行业已经有所预期，但中科招商被全国股转系统强制摘牌，依然引发关注。12月15日晚间，全国中小企业股份转让系统发布公告称，根据《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》(股转系统公告【2016】36号，以下简称《36号通知》)与《关于挂牌私募机构自查整改相关问题的通知》(股转系统发【2017】1394号，以下简称《1394号通知》)，相关挂牌私募机构向其提交了自查整改报告与主办券商核查报告。经进一步审查，2家挂牌私募机构不符合整改要求，具体包括：中科招商投资管理集团股份有限公司、达仁投资管理集团股份有限公司。股转公司决定于2017年12月18日对上述2家公司的股票暂停转让一天，12月26日起终止上述2家公司股票挂牌。

实际上，中科招商未能通过自查整改，并不让人意外。根据《36号通知》的要求，全国股转系统在原有的挂牌条件基础上，对私募机构新增了8个方面的挂牌条件，其中包括：管理费收入与业绩报酬之和须占收入来源的80%以上；私募机构持续运营5年以上，且至少存在一支管理基金已实现退出；私募机构作为基金管理人在其管理基金中的出资额不得高于20%；私募机构及其股东、董事、监事、高级管理人员最近三年不存在重大违法违规行为，不属于中国证券基金业协会“黑名单”成员，不存在“诚信类公示”列示情形；创业投资类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在20亿元以上，私募股权类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在50亿元以上；已在中国证券基金业协会登记为私募基金管理机构，并合规运作、信息填报和更新及时准确；挂牌之前不存在以基金份额认购私募机构发行的股份或股票的情形；募集资金不存在投资沪深交易所二级市场上市公司股票及相关私募证券类基金的情形，但因投资对象上市被动持有的股票除外；全国股转公司要求的其他条件。上市通知还要求，已挂牌的私募机构，应当对是否符合通知新增挂牌条件(第二项、第三项和第七项除外)进行自查。

根据中科招商主办券商光大证券出具的核查报告显示，根据经安永华明会计师事务所(特殊普通合伙)审计的2016年财务数据和《管理费收入与业绩报酬之和占收入来源比例的专项说明》，中科招商管理费和业绩报酬之和占收入来源的41.39%。除此之外，中科招商符合全国股转系统要求的私募机构新增挂牌条件第四、五、六和第八项规定要求。数据显示，2016年，中科招商收入来源合计为10.48亿元，其中管理费收入为2.87亿元，业绩报酬为0.81亿元，投资收益则为9.31亿元，就管理费收入与业绩报酬之和占收入来源比例来看，距离新增挂牌条件的目标有相当距离。实际上，此前已有银纪资产、富海银涛和拥湾资产由于整改未达标被强制摘牌。达仁资管2016年管理费和业绩报酬收入占公司收入来源之和为61.77%，且公司2016年的实缴资管规模为43.6亿元。未满足私募新规中的收入来源二八分和资管规模的要求。

筹谋登陆其他资本市场

12月16日，中科招商公布了15日晚间董事长单祥双在内部会议上的讲话。单祥双表示，公司作为综合型投资集团，私募股权基金管理只是公司的一部分业务，特别是公司定向增发后，直接投资比重大幅度上升，直投收益扩大，导致私募业务收入占比不足80%。由于集团作为挂牌公司主体，仅集团在管存续基金就60多只，根据基金管理合同，变更基金管理人需要全体投资人的认可，公司在短时间内无法清算基金或变更这些在管基金的管理人，集团作为整改核查对象，无法注销集团的基金管理人资质，最终不能达标。

他表示，公司将按照股转系统的要求，与主办券商一起，通力合作，妥善处理好终止挂牌后的后续事宜，尤其是中小投资者的权益保护，并表示“已经着手开始登陆其他资本市场的相关工作”。12月22日，中科招商发布公告，董事会通过了《关于保证投资者的知情权的议案》、《关于保证投资者的分红权的议案》、《关于保证投资者的决策参与权的议案》以及《关于积极引进战略投资者的议案》。在分红议案中，中科招商表示，将自2017年度开始，连续五年，按不低于当年可分配利润的20%进行现金分红。

12月25日，中科招商迎来了在新三板的最后一个交易日。截至收盘，中科招商收报于0.61元/股，当天上涨41.86%，总成交金额则为8146.74万元，换手率为2.83%。以此计算，该公司的总市值为66.95亿元，流通市值为40.69亿元。公开资料显示，中科招商于2015年3月20日正式在全国股转系统公开转让，首次发行价格为10.83元/股，股票发行总额为约1.48亿股。当年4月15日，中科招商股价最高达到108.99元，市值达到1300亿元。自2015年3月20日挂牌起，该公司共完成过4轮定增，融资108.84亿元，股东人数已由挂牌之初的36名增至2713名。在2015年下半年A股市场经历异常波动之后，中科招商旗下子公司中科汇通(深圳)股权投资基金有限公司通过举牌的方式，大举买入A股上市公司的股票，合计举牌16家公司，涉及房地产、计算机等多个行业。这些公司大多呈现出股价低、市值小、业绩疲软等特点，具有明显的抄底投资行为，一度被称为A股“揽壳者”，并获得“壳王”之称。

监管趋严倒逼私募机构重新定位

然而，监管风向很快就发生了变化。2015年12月25日，证监会新闻发言人表示，挂牌的私募基金管理机构频繁融资，融资金额和投向引起了社会广泛关注和质疑，因此迫切需要加强对此类私募基金管理机构的监管，暂停私募基金管理机构在全国股转系统挂牌和融资，并对前期融资的使用情况进行调研。数据显示，2015年新三板26家挂牌私募机构有13家成功进行了募资，募资总额达到310亿元，占当年新三板总融资额1216亿元的四分之一。挂牌私募在新三板募集了大量资金，投向则遭到了质疑，对新三板挂牌企业的融资产生了一定的挤占效应，顿时使得监管层警觉起来。

在调研了半年之后，上文提到的《36号通知》正式出台，迫使在新三板挂牌的私募机构不得不重新调整自身定位。2017年以来中科招商旗下的中科汇通、中科恒松、东方成长等投资平台陆续宣布，计划对持有的绵石投资、丰乐种业、大连圣亚、北矿科技、三变科技、沙河股份、祥龙电业、天晟新材进行“清仓式减持”，“清壳”意图明显。12月7日，中科招商公告称，公司董事会审议通过了《关于授权管理层减持部分股票的议案》。根据自身资金需要，拟在未来六个月内实施股票减持计划，总计减持金额约30亿元。

从2015年3月20日在新三板正式挂牌，到2017年12月26日强制摘牌，在短短不到三年的时间内，中科招商先是成为新三板的“弄潮儿”，一时风光无二，但最终却被强制摘牌。也正是在这段时间内，新三板市场也经历了爆发、资金潮水涌入后又退却，市场逐渐陷入平静期。

民生证券表示，自2016年以来，新三板监管日益趋严。私募机构由于自身在新三板的融资会挤压实体企业融资问题的存在，其挂牌融资一直以来都是新三板的监管重点。从2016年5月，股转公司新增的私募机构挂牌条件细则可以看出，突出发展管理主业、加强规范经营，从而能够有效服务实体经济，成为私募机构未来挂牌的必备条件。